fin·notes← fin·eco

Mua bán sáp nhập

11 min read

Key takeaway

Trong M&A, cổ phiếu bên bị thâu tóm/thoái vốn thường tăng mạnh (thị trường kỳ vọng premium), trong khi cổ phiếu bên đi mua thường giảm (chịu rủi ro trả giá cao và tích hợp).

WHAT

M&A (Mergers and Acquisitions) là các giao dịch trong đó một doanh nghiệp mua lại một phần hoặc toàn bộ quyền kiểm soát một doanh nghiệp khác, hoặc hai doanh nghiệp hợp nhất với nhau. Trong bối cảnh Việt Nam, M&A thường xảy ra qua hai hình thức:

  • Thoái vốn nhà nước: SCIC, các tổng công ty hoặc bộ ngành bán cổ phần đang nắm giữ tại doanh nghiệp niêm yết.
  • Thâu tóm tư nhân/nước ngoài: một doanh nghiệp (thường là nước ngoài - Nhật, Thái) mua lô lớn cổ phần để kiểm soát.

Quy trình M&A đầy đủ: tiếp cận → LOI (thư ngỏ) → due diligence → đàm phán cấu trúc → ký hợp đồng (SPA/SSA) → chốt deal (closing) → tích hợp hậu M&A (Post-Merger Integration - PMI). Ba mốc PMI quan trọng: ngày closing, 100 ngày, 1 năm.

4 dạng cấu trúc giao dịch phổ biến từ góc nhìn bên bán:

  1. bán đứt toàn bộ doanh nghiệp - thường gặp ở doanh nghiệp gia đình không có người kế thừa
  2. bán một phần cổ phần từ các cổ đông hiện hữu - hình thức gọi vốn/tìm nhà đầu tư chiến lược
  3. capital injection - nhà đầu tư bơm vốn mới trực tiếp vào công ty (tăng vốn điều lệ) thay vì mua cổ phần cũ của cổ đông
  4. để bên mua thâu tóm chi phối trên 51% (theo luật Việt Nam, sở hữu trên 65% đồng nghĩa không còn ai đủ quyền phủ quyết)

Ở góc nhìn thực thi giao dịch (khác với góc nhìn “bên bị thâu tóm vs bên đi mua” ở trên): người bán (seller) là bên phát hành vốn, bao gồm cả vốn cổ phần, cho đối tác/nhà đầu tư - tức đang gọi vốn chứ không nhất thiết bán đứt toàn bộ doanh nghiệp; người mua (buyer) là bên đi thâu tóm hoặc mua cổ phần doanh nghiệp khác để đưa vào hệ sinh thái của mình. Với bên mua, mục tiêu xa hơn có thể là dùng chuỗi thương vụ M&A để định hình lại chính doanh nghiệp mình thành một doanh nghiệp phù hợp với thị trường vốn, tiến tới tự IPO doanh nghiệp đó.

WHY/HOW

Bên cạnh tín dụng ngân hàng, thị trường vốn được xem là kênh huy động quan trọng cho doanh nghiệp, đặc biệt khi Việt Nam hướng tới tăng trưởng kinh tế hai con số và nhu cầu chủ động nguồn vốn để mở rộng, tăng tốc tăng cao.

Quy tắc cơ bản của giá cổ phiếu trong M&A:

  • Bên bán (bị thâu tóm): giá tăng mạnh. Bên mua kỳ vọng mua được cả lô lớn nên phải trả giá cao hơn thị giá - gọi là control premium. Thị trường sẽ kỳ vọng và đẩy giá lên trước khi thông tin chính thức.
  • Bên mua: giá thường giảm. Bên mua chịu rủi ro thanh toán cao (rủi ro overpaying), rủi ro tích hợp hệ thống/văn hóa, và thường phải huy động vốn lớn.

Trong thực tế giao dịch: không thể gom cổ phiếu dần trên sàn vì giá sẽ tự đẩy lên và cổ đông lớn không bán. Phải đàm phán riêng mua lô lớn, cộng với chào mua công khai để đạt tỷ lệ sở hữu mục tiêu.

Ngưỡng sở hữu quan trọng theo Luật Doanh nghiệp Việt Nam:

  • 35%: quyền phủ quyết (có thể chặn nghị quyết cần 65% đồng ý)
  • 50%+: quyền kiểm soát (biến doanh nghiệp thành công ty con)
  • 65%+: kiểm soát tuyệt đối (không ai còn đủ 35% để phủ quyết)

Động lực thâu tóm phổ biến: thâm nhập thị trường nhanh (thay vì xây từ đầu mất chi phí cao và thời gian dài), cộng hưởng sản phẩm/kênh phân phối, thu mua năng lực sản xuất, loại bỏ đối thủ cạnh tranh.

Thị trường M&A Việt Nam 6 tháng đầu năm 2026: 126 thương vụ đã thực hiện, tổng giá trị khoảng 2,43 tỷ USD (chỉ tính được 89 thương vụ có công bố giá, ~30 thương vụ không công bố). So cùng kỳ 2025, số thương vụ giảm khoảng 20% nhưng giá trị giao dịch tăng khoảng 14% - cho thấy dòng tiền vẫn đổ vào thị trường nhưng số thương vụ chốt thành công ít đi, phản ánh độ vênh định giá giữa bên mua và bên bán ngày càng lớn khi nhà đầu tư chọn lọc kỹ hơn, ưu tiên doanh nghiệp có nền tảng vận hành thực chất thay vì chỉ câu chuyện tăng trưởng.

Nhiều người lầm tưởng “chốt deal = xong”. Thực tế, giá trị thương vụ chỉ được hiện thực hóa qua giai đoạn PMI. Rủi ro lớn nhất thường phát sinh sau closing: gian lận kế toán được che giấu, cổ đông cũ rút tài sản, tranh chấp pháp lý về cam kết hợp đồng. Bên mua cần thiết lập ngay hệ thống quản trị mới (phân quyền HĐQT/TGĐ, kiểm soát nội bộ) và không giữ lại ban điều hành cũ trong các ngành có ràng buộc pháp lý đặc thù (giáo dục, tài chính).

Notes

  • 2026-09

    • Trong một giao dịch M&A: người bán = bên phát hành vốn/cổ phần để gọi vốn từ nhà đầu tư; người mua = bên thâu tóm/mua cổ phần doanh nghiệp khác để đưa vào hệ sinh thái, từ đó định hình lại doanh nghiệp mình phù hợp thị trường vốn và tiến tới tự IPO
    • Bối cảnh 9/2026: Việt Nam hướng tới tăng trưởng kinh tế hai con số, thị trường vốn được xem là kênh huy động quan trọng bên cạnh tín dụng ngân hàng; hoạt động M&A tiếp tục xu hướng ít giao dịch hơn nhưng quy mô lớn hơn
    • Thiên Long (TLG): doanh thu thuần tăng mạnh, lợi nhuận giảm 10% do ghi nhận thận trọng; hủy kế hoạch mua Văn hóa Phương Nam (PNC) vì gia đình chủ tịch chuyển sang bán vốn
    • Kokuyo (Nhật, chủ thương hiệu vở Campus) dự kiến thâu tóm trên 65%, trong đó khoảng 18% mua trên sàn; Bộ Công Thương chấp thuận có điều kiện theo luật chống độc quyền
    • Rủi ro: free float giảm mạnh nên kém hấp dẫn; vấn đề kế nghiệp khiến nhiều doanh nghiệp gia đình tốt phải bán

  • 2026-07

    • H1/2026: 126 thương vụ M&A, tổng giá trị 2,43 tỷ USD (89 thương vụ công bố giá); so cùng kỳ 2025 số thương vụ giảm ~20% nhưng giá trị tăng ~14%
    • 4 dạng cấu trúc giao dịch bên bán có thể chọn: bán đứt toàn bộ (doanh nghiệp gia đình không người kế thừa), bán một phần cổ phần hiện hữu (gọi vốn/nhà đầu tư chiến lược), capital injection (bơm vốn mới trực tiếp vào công ty), thâu tóm chi phối trên 51% (case dược VN mua gần 68%, vượt ngưỡng 65% không ai còn quyền phủ quyết)
    • Case bánh kẹo VN bán cho doanh nghiệp Indonesia (cuối 2025-2026): tổng thu 2.600 tỷ đồng gồm 1.750 tỷ chuyển nhượng vốn cốt lõi + 660 tỷ cổ tức lũy kế trả trước giao dịch + 220 tỷ tài sản/bất động sản đi kèm

  • 2025-12

    • Kokuyo mua TLG: mua 46,82% qua Thiên Long An Thịnh + chào mua công khai 18,19% = tổng >65% (chiếm đa số tuyệt đối, vượt ngưỡng phủ quyết 35%)
    • ThaiBev mua SAB: giá tăng từ 230k lên 320k lúc mua (P/E 40x vs VNM 20x), sau đó về 55k do Nghị định 100 (thiên nga đen)
    • Diana bán 95% cho Unicharm; Kinh Đô chuyển nhượng thương hiệu cho đối tác nước ngoài; SCB X mua Home Credit VN
    • Case Sabeco (Sài Gòn Beer): SCIC thoái 53,59% cho ThaiBev, giá 320.000đ/cp, tổng ~5 tỷ USD. Thị giá lúc đó chỉ 23-24k. Ảnh hưởng cả thị trường ngoại hối vì lượng USD quá lớn chuyển qua Vietcombank.
    • Case TLG (Thiên Long): Kokio (Nhật, thương hiệu Campus) mua 65,01%. Giá thực thanh toán 82.000đ, thị giá dài hạn ~52-56k → premium thực ~54%.
    • Thông tin rò rỉ trước khi công bố chính thức thường đã đẩy giá lên; control premium thực cao hơn so với tính từ ngày công bố.
    • Danh sách thoái vốn cuối 2025: PVI (+62%), PET (+25%), VTC (+~300%), Giày Thượng Đình (+419%), VCE (+357%), TLG (+25%) - tất cả đều tăng mạnh sau khi thông tin công bố.

  • 2025-07

    • EQU mua 80% trường Ngôi Sao (12/2021), giữ TGĐ cũ → phát hiện gian lận → bãi nhiệm (7/2023) → tranh chấp trường Hoàng Mai → kiện tụng (7/2025); minh chứng rủi ro PMI khi không thay lãnh đạo ngay sau closing.
    • AON Financial mua công ty tài chính bưu điện 4.300 tỷ (10/2023), hoàn tất (1/2025) → phát hiện sai lệch kế toán → tuyên bố vô hiệu hợp đồng (6/2025); chi phí tư vấn thương vụ này có thể lên vài triệu USD.
    • Profile check founder (đánh giá tính chính trực của người sáng lập) là bước due diligence bên mua không được bỏ qua.

  • 2021-04

    • VPBank ký bán 49% vốn điều lệ tại FE Credit cho SMBC (Sumitomo Mitsui Banking Corporation, ngân hàng top 3 Nhật Bản); định giá FE Credit 2,8 tỷ USD, giá trị thương vụ 1,4 tỷ USD - được đánh giá là thương vụ M&A lớn nhất Việt Nam năm 2021
    • Lý do SMBC chọn FE Credit: FE Credit chiếm hơn 50% thị phần cho vay tín dụng tiêu dùng tại Việt Nam, các công ty tài chính tiêu dùng nước ngoài khác vào thị trường sớm hơn nhưng vẫn nhỏ bé so với FE Credit
    • Giá cổ phiếu VPBank đã phản ánh thông tin đàm phán từ khoảng 6 tháng trước khi deal được công bố chính thức, nên không biến động mạnh khi tin ra

  • 2020-06

    • Ví dụ ROS-GAB: tỉ lệ hoán đổi 1:15, giá ROS thấp hơn GAB ~3 lần - nếu có short sell thì arbitrage lý thuyết possible nhưng không thực hiện được vì thiếu short sell và thị trường kém thanh khoản
    • Ví dụ PHS-FPT: mua cổ phiếu bị sáp nhập để chờ hoán đổi giá cao thực tế thua lỗ do độ trễ và giá sụt sau niêm yết

  • 2019-04

    • Thanh toán bằng hoán đổi cổ phiếu: bên mua phát hành cổ phiếu mới để đổi lấy cổ phiếu bên bị mua, thay vì trả tiền mặt. Tỷ lệ hoán đổi và định giá hai bên quyết định ai lợi ai thiệt - nếu bên mua có thị giá cao mà định giá bên bị mua không phù hợp, cổ đông bên bị mua hưởng lợi (được niêm yết theo thị giá cao) còn cổ đông hiện hữu bên mua bị pha loãng và thiệt hại.
    • Nhà đầu tư cần đánh giá synergy thực và tác động lên giá trị cốt lõi, không chỉ nhìn quy mô tăng sau sáp nhập (case Coteccons sáp nhập Ricons 2019 bị phủ quyết).

  • Nhựa Bình Minh cũng bị Thái thâu tóm - ngành nhựa Việt Nam bị người Thái thâu tóm khá nhiều.

Backlinks