Lãi suất và tỷ giá

8 min read

Key takeaway

Lãi suất và tỷ giá là hai mặt của một đồng tiền - không thể điều hành độc lập hoàn toàn trong kinh tế mở. Khi lãi suất Mỹ cao hơn các quốc gia khác, USD mạnh lên tạo áp lực mất giá cho các đồng tiền mới nổi; ngân hàng trung ương các nước buộc phải lựa chọn đánh đổi giữa bảo vệ tỷ giá và hỗ trợ tăng trưởng nội địa.

WHAT

Lãi suất là chi phí vay vốn hoặc lợi suất tài sản trong nội bộ một nền kinh tế, phản ánh kỳ vọng lạm phát và chu kỳ kinh tế. Tỷ giá hối đoái là giá trị tương đối giữa hai đồng tiền, bị ảnh hưởng bởi chênh lệch lãi suất (interest rate differential) giữa hai quốc gia. Trong kinh tế mở, tỷ giá hối đoái và lãi suất liên kết chặt chẽ qua lý thuyết ngang giá lãi suất (Interest Rate Parity): đồng tiền của nước có lãi suất cao hơn sẽ có xu hướng tăng giá, dòng vốn chảy vào/ra theo chênh lệch lãi suất thực, gây áp lực lên tỷ giá. Bài toán lưỡng nan chính sách: giảm lãi suất nội tệ kích cầu tín dụng nhưng thu hẹp chênh lệch lãi suất, tạo áp lực mất giá nội tệ.

WHY/HOW

Khi Fed giữ lãi suất cao trong khi các ngân hàng trung ương khác cắt giảm, chênh lệch lãi suất nghiêng về USD làm USD mạnh (DXY tăng). Điều này tạo áp lực mất giá cho VND, buộc NHNN phải giữ lãi suất VND cao để cạnh tranh, hạn chế khả năng hạ lãi suất kích thích kinh tế. Lãi suất liên ngân hàng qua đêm tăng cao phản ánh căng thẳng thanh khoản trong hệ thống.

(1) Trong giai đoạn áp lực kép (cả lãi suất lẫn tỷ giá đều bị đe dọa), nhà điều hành phải lựa chọn ưu tiên một trong hai: tăng lãi suất mạnh để bảo vệ tỷ giá (tác động trực tiếp lên chi phí vốn và tăng trưởng GDP); hoặc chấp nhận tỷ giá điều chỉnh (mất giá thêm) để giữ lãi suất ở mức hỗ trợ nền kinh tế hơn. Dư địa của lựa chọn thứ hai phụ thuộc vào tỷ trọng nợ công bằng ngoại tệ - nếu thấp, dư địa nới tỷ giá lớn hơn vì ít ảnh hưởng nghĩa vụ trả nợ chính phủ, nhưng tác động dồn lên khối doanh nghiệp tư nhân vay ngoại tệ.

(2) Cơ chế truyền dẫn từ đối tác thương mại: đối tác phá giá đồng tiền - hàng hóa nước đó rẻ hơn tương đối - xuất khẩu nước nhà kém cạnh tranh - áp lực phá giá theo - để kiểm soát tỷ giá và lạm phát nhập khẩu, ngân hàng trung ương phải tăng lãi suất - tác động toàn bộ thị trường tài sản. Nếu chọn giữ tỷ giá (bán dự trữ ngoại hối), dự trữ cạn dần; nếu chọn tăng lãi suất, kinh tế thực và thị trường tài sản chịu áp lực.

(3) Bộ ba bất khả thi (Impossible Trinity): không thể đồng thời có tỷ giá cố định, lưu thông vốn tự do và chính sách tiền tệ độc lập - buộc mỗi quốc gia phải từ bỏ một trong ba. Nghịch lý lãi suất liên ngân hàng cao hơn cả lãi suất tái cấp vốn của ngân hàng trung ương phản ánh thanh khoản hệ thống đang rất căng thẳng.

Notes

  • 2024-11

    • DXY ở mức 106-107 tạo sức ép lớn lên tỷ giá USD/VND
    • Lãi suất Mỹ vẫn cao nhất so với các nước phát triển dù đã cắt giảm
    • Lãi suất huy động VND bắt đầu tăng; lãi suất liên ngân hàng overnight đang trên 4%
    • New Zealand cắt giảm lần 3 liên tiếp xuống 4,25%; ECB tiếp tục xu hướng giảm - tất cả thấp hơn Fed
    • Chuyên gia dự báo NHNN khó hạ lãi suất đến cuối 2024 và đầu 2025

  • 2024-10

    • Tháng 10/2024: tỷ giá VND chạm trần bán ra của NHNN, lãi suất liên ngân hàng bắt đầu tăng trở lại
    • NHNN phát hành tín phiếu để hút thanh khoản từ thị trường - công cụ kiểm soát tỷ giá gián tiếp qua lãi suất
    • Đầu 2024, Việt Nam chủ động hạ lãi suất trước Fed (chính sách độc lập) - kết quả: VND mất giá ~4-5% vào cao điểm

  • 2024-04

    • Lãi suất overnight VND từ ~0,16% tăng mạnh khi tỷ giá căng thẳng tháng 4/2024
    • Một số ngân hàng bắt đầu tăng lãi suất huy động phản ứng với áp lực tỷ giá
    • NHNN chọn kiên định lãi suất thấp, chấp nhận tỷ giá điều chỉnh dần - đánh đổi có chủ đích

  • 2023-07

    • H1/2023: VND mất giá ~1% (23.530 → ~23.750); dự kiến cả năm ~2% nếu chạm 24.000 VND/USD
    • Thủ tướng yêu cầu ‘cân bằng giữa lãi suất và tỷ giá’ và ‘cân đối tăng trưởng và lạm phát’ (ngày 04/07/2023)
    • Lạm phát CPI bình quân H1/2023: 3,29% vs mục tiêu 4,5% - biên an toàn ~1,2% cho phép nới lỏng

  • 2023-06

    • Năm 2016: Trung Quốc chủ động phá giá CNY → VND bị áp lực giảm theo → lãi suất Việt Nam phải điều chỉnh bù
    • Việt Nam nhập khẩu từ TQ 117,87 tỷ USD - nếu TQ giảm phát, đầu vào rẻ hơn nhưng hàng VN xuất khẩu mất lợi thế cạnh tranh so với hàng TQ

  • 2022-10

    • Bàn tròn đầu tư #06 (4/10/2022): Việt Nam đã tăng lãi suất bình quân khoảng 4-5% (từ ~1% lên ~5%) kể từ khi Fed bắt đầu chu kỳ tăng (Fed mới tăng khoảng 3%, từ 0-0,25% lên 3-3,5%) - VN tăng lãi suất nhiều hơn Fed để giảm áp lực tỷ giá và thu hẹp chênh lệch âm lãi suất USD-VND
    • Dot plot Fed + khảo sát Bloomberg: lãi suất Fed dự báo còn tăng thêm 1,25-1,5% trong 6 tháng tới, đạt đỉnh khoảng 4,5-5%, bắt đầu giảm từ 2024
    • Trần Ngọc Báu: nếu phải lựa chọn, ưu tiên cho phép tỷ giá điều chỉnh (tăng) hơn là tiếp tục tăng mạnh lãi suất, vì nợ công bằng ngoại tệ chỉ chiếm hơn 30% tổng nợ công Việt Nam (dư địa tỷ giá còn tốt hơn dư địa lãi suất xét trên góc độ tác động đến tăng trưởng GDP)
    • Vay nợ nước ngoài của Chính phủ gần như đi ngang trong khi vay nợ nước ngoài của khối doanh nghiệp tăng từ ~500.000 tỷ đồng (2014) lên khoảng 2 triệu tỷ đồng - biến động tỷ giá tác động chủ yếu lên khối doanh nghiệp tư nhân, không phải khối chính phủ
    • Lạm phát Việt Nam 2022 chưa chịu áp lực nhiều một phần vì VND chỉ mất giá ~4% so với USD trong khi đồng tiền các đối tác thương mại khác (Trung Quốc, Nhật, EU) mất giá 17-18% so với USD - tức VND đang lên giá so với các đồng tiền này, hỗ trợ kiềm chế giá hàng nhập khẩu; nhưng nếu các nước này can thiệp tỷ giá mạnh và đồng tiền của họ phục hồi, áp lực lạm phát nhập khẩu vào Việt Nam quý 4/2022 và 2023 sẽ tăng
    • Nghịch lý lãi suất liên ngân hàng (qua đêm) cao hơn cả lãi suất tái cấp vốn/tái chiết khấu của NHNN - phản ánh thanh khoản hệ thống ngân hàng đang rất căng thẳng, tương tự giai đoạn 2011-2013 khi các ngân hàng lớn dùng kênh tái chiết khấu lãi suất thấp để cho vay lại trên thị trường liên ngân hàng với lãi suất cao hơn
    • NHNN chọn nới tỷ giá (biên độ từ ±3% lên ±5%) thay vì tăng thêm lãi suất điều hành trong tháng 10/2022
    • Lý do: dự trữ ngoại hối 87 tỷ (12 tuần nhập khẩu) không còn đủ dư địa bán USD; tăng lãi suất thêm sẽ tác động toàn diện lên nền kinh tế
    • Bối cảnh: DXY tăng ~13% từ đầu năm (cao nhất 20 năm); tỷ giá USD/VND chỉ tăng 2,65% → VND đã mạnh giá tương đối ~10% so với thực tế
    • Lãi suất liên ngân hàng vượt 10%/năm (cao nhất từ 2012); lãi suất tiền gửi vọt lên 8-9,5%
    • Trái phiếu chính phủ 10 năm vượt 5% (từ mức 2% đầu năm 2022) - mức sinh lời kỳ vọng 12 tháng đạt ~9%

Backlinks